每經(jīng)記者｜任飛    每經(jīng)編輯｜趙云    

臨近年末，市場(chǎng)資金面波動(dòng)明顯，上周有明顯的收緊跡象，但債券收益率整體震蕩下行，其中短端收益率下行幅度更大，債市情緒有所回暖。部分純債基金單周業(yè)績(jī)達(dá)到1%以上。

有分析指出，本輪帶動(dòng)債券收益率調(diào)整的關(guān)鍵是超長(zhǎng)債，但隨著調(diào)整的進(jìn)行，當(dāng)前已處在較為中性的水平，影響債市的因素有望從多方因素影響轉(zhuǎn)向以政策影響為主。

債市收益率震蕩下行
純債基金頭部業(yè)績(jī)高

當(dāng)前，國(guó)債期貨市場(chǎng)呈現(xiàn)震蕩略多態(tài)勢(shì)，主要受年末資金面寬松、降息預(yù)期支撐及經(jīng)濟(jì)基本面偏弱影響。而在上周（12月22日至28日），債市收益率震蕩下行，純債基金頭部業(yè)績(jī)高。

市場(chǎng)方面，隨著年末的臨近，上周資金價(jià)格有所上漲，跨元旦的R014漲至1.8%以上，月內(nèi)的資金價(jià)格也有小幅抬升。盡管資金價(jià)格在年末有所波動(dòng)，但這種季節(jié)性的波動(dòng)很正常，甚至與往年相比，今年的波動(dòng)幅度也較小。

諾安基金觀察回購(gòu)成交數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前銀行及貨基融出余額在較高水平，且銀行融出的占比高，說(shuō)明銀行間資金還是很充裕且平穩(wěn)的，跨年后資金價(jià)格大概率會(huì)回落至正常水平。

債券方面，盡管本周資金有所收緊，權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)也較好，但債券收益率整體震蕩下行，其中短端收益率下行幅度更大，債市情緒有所回暖。具體到債券基金方面，純債基金中不少頭部業(yè)績(jī)產(chǎn)品單周收益率在1%以上。

申萬(wàn)菱信安泰景利純債A上周業(yè)績(jī)?yōu)?.87%，富國(guó)匯享三個(gè)月定開(kāi)A錄得1.10%收益率，是純債基金中業(yè)績(jī)最好的兩只，也都是中長(zhǎng)期純債基金的頭部業(yè)績(jī)產(chǎn)品。有分析指出，本輪帶動(dòng)債券收益率調(diào)整的關(guān)鍵是超長(zhǎng)債，但隨著調(diào)整的進(jìn)行，當(dāng)前已處在較為中性的水平，影響債市的因素有望從多方因素影響轉(zhuǎn)向以政策影響為主。

諾安基金指出，隨著年末的臨近，11月以來(lái)壓抑債市的機(jī)構(gòu)行為等短期因素也逐漸消退。本輪帶頭調(diào)整的超長(zhǎng)債也開(kāi)始表現(xiàn)出抗跌的屬性，對(duì)年底資金波動(dòng)、權(quán)益上漲等利空因素逐漸脫敏。

具體來(lái)看，主要是因?yàn)槌L(zhǎng)債利差在本輪調(diào)整中走闊了10bp，目前30-10Y的期限利差約40bp，位于近3年99%分位以及歷史約1/3分位水平，回到了2022年10月末的位置，一定程度上反映了市場(chǎng)對(duì)明年通脹讀數(shù)上移的定價(jià)，也一定程度上反映了市場(chǎng)對(duì)超長(zhǎng)端供給及銀行承接能力不足的擔(dān)憂。

明年一季度債市壓力相對(duì)有限
節(jié)奏可能“前弱后強(qiáng)”

事實(shí)上，本輪帶動(dòng)債券收益率曲線調(diào)整的超長(zhǎng)期債券可能在短期內(nèi)調(diào)整得已經(jīng)較為充分，當(dāng)前處在較為中性的水平。而基本面方面，四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尤其是內(nèi)需和地產(chǎn)還是比較弱。

因此，明年一季度的債市壓力在一些機(jī)構(gòu)看來(lái)相對(duì)有限。國(guó)泰海通的研報(bào)分析稱：

一是貨幣政策迭代，MLF、買斷式現(xiàn)券和國(guó)債買賣的支持可能更為及時(shí)，預(yù)計(jì)資金波動(dòng)仍然會(huì)相對(duì)偏低，同時(shí)隨著存款重置，存單利率也有下行的可能。

二是2025年年末配置力量對(duì)長(zhǎng)債的承接力偏弱，做空力量靈活，這種情況可能維持到2026年1月，但在春節(jié)前后可能改變，配置力量可能會(huì)重新入場(chǎng)。

三是新興經(jīng)濟(jì)和傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)效能持續(xù)分化，新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域增速繼續(xù)領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，權(quán)益、商品行情的爆發(fā)可能延續(xù)2025年“局部性”的特征，對(duì)債市影響的持續(xù)性較低，短期內(nèi)有出現(xiàn)“股債雙?！钡目赡苄浴?/p>

此外，明年通脹讀數(shù)的回升更多是基數(shù)效應(yīng)導(dǎo)致，這也決定了貨幣政策依然維持寬松，大多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)期明年一季度有10bp降息空間。債券勝率較好但賠率空間略顯不足，票息策略依然占優(yōu)。

諾安基金預(yù)計(jì)，利率大概率維持區(qū)間震蕩，機(jī)會(huì)可能來(lái)源于跨年后資金價(jià)格回落、年初及明年存款搬家的機(jī)構(gòu)配置及再投資需求、可能的降準(zhǔn)降息預(yù)期炒作、央行加大買債力度等；風(fēng)險(xiǎn)可能來(lái)源于股市超預(yù)期、穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期，以及贖回費(fèi)、機(jī)構(gòu)定制基金改造、稅收優(yōu)惠取消帶來(lái)的機(jī)構(gòu)投資者行為等。

綜合來(lái)看，節(jié)奏可能是“前弱后強(qiáng)”。春節(jié)假期前10年期國(guó)債利率仍有承壓的可能，上限可能在1.90% - 1.95%，其中傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、政府債券供給和再通脹造成的壓力有限，主要關(guān)注機(jī)構(gòu)行為偏弱和股市上漲帶動(dòng)風(fēng)偏提升；春節(jié)假期后債市則可能會(huì)有超跌反彈機(jī)會(huì)，主要機(jī)會(huì)來(lái)源在于配置力量入場(chǎng)、存單利率下行和央行買債。